财路哥（报告出品方/分析师：华安证券 张帆）
1 公司概况
1.1 公司发展历程
华自科技股份有限公司（300490.SZ）专注于自动化、信息化和智能化技术，为能源、环保等领域用户提供核心软硬件产品与系统解决方案，是多能物联技术领航企业。
公司在电站及泵站自动化控制设备市场占有率全球领先，是联合国工业发展组织国际小水电中心控制设备制造基地。公司拥有国家企业技术中心、博士后科研工作站、国家CNAS实验室等国家级创新平台，年研发投入占比达7%，拥有超百项发明专利，起草多项行业标准，科研成果获国家科技进步二等奖、湖南省科技进步一等奖，获评国家技术创新示范企业。
公司拥有近三十年项目实施经验，具备勘测设计、设备制造、工程实施、智能运维以及投融资等综合服务能力，迄今已为全球四十余个国家万余厂站提供整体解决方案，协助用户完成智能化转型升级。
公司全资子公司精实机电是技术领先的锂电智能装备领域的企业，在锂电池智能设备领域研发和技术优势突出，掌握了以动力电池(组) 检测设备、自动化方案解决能力、鲤电池自动化后端处理系统为主的鲤电池设备行业核心技术，是家拥有全套软硬件自主知识产权的鲤电池测试自动化公司(除电源外)，同时也是可以提供方形、圆柱、软包电池的测试自动化公司，主要客户为行业知名鲤电池生产企业。
公司全资子公司格兰特拥有多项水处理膜原创技术，具有多种超滤膜产品线、MBR 膜产品线和EDI产品线，并可为污水处理、水再生、水净化提供领先的水处理系统解决方案及工程服务。下游市场应用包括市政、医药、化工、电力、污水处理等领域。
公司主要布局新能源与环保业务，公司产品范围包括水利、电力及工业自动化设备、辅机控制设备、输配电控制设备的研究、开发、生产、销售和相关技术服务
信息传输技术、新电子产品的研究、开发和推广服务；计算机软件、硬件的研究、开发、生产、销售；信息化及系统集成总承包；电线、电缆、光缆及电工器材的销售；安防系统设计、施工、维修；电力设施承装、承修、承试；
电力工程、水利水电工程、膜工程的施工及运营维护；水污染治理；污水处理及再生利用；水处理膜产品、水处理设备的设计、研发、生产、销售、安装和运营维护；新能源系统、新能源汽车充(放)电桩、储能电站及储能系统的设计、研发、生产、销售、建设、运营、技术咨询及服务；自营和代理各类商品和技术的（合法）进出口。
1.2 公司股权结构
公司股权架构稳定，约25%股份掌握在长沙华能自控集团有限责任公司，控股多家公司，股东多样化，公司实际控制人是黄文宝。
控股子公司格兰特负责公司环保业务，控股子公司负责锂电后段设备业务，同时公司积极自主研发储能PCS、储能EMS、电池PACK以及储能集装箱产品。
公司核心管理人员经验丰富，善于把握行业前沿趋势。公司的核心管理层均具有多年的行业内工作经验，大部分都拥有企业内长期从业经验，如董事长黄文宝先生、总经理佘朋鲋先生、副总经理袁江锋先生等均具有丰富的行业认知及企业管理经验。
1.3 公司财务状况
公司营业收入稳步提升，利润率波动率较大。公司2016-2018年营业收入增速达到峰值122.18%，2020年营业收入出现下滑，同比增长率达到-19.22%，从2021年开始恢复，实现营业收入约22亿元。公司收入开始稳步增长，主要是公司以及行业开始逐渐从疫情的不利冲击中逐渐恢复，从而带动公司整体业务综合上涨。
公司毛利率总体向好，净利润率波动较大。
受疫情影响，在疫情期间公司业务受到严重冲击，现金流压力增大，公司净利润随之下降，2021年开始公司净利润指标有显著的恢复迹象。2022年整体公司前期储能项目投入大，现金流在2023年随着项目回款以及储能业务的蓬勃发展，公司的现金流将会有大幅度的改善，并且在疫情后订单量恢复以及受到当地政府大力支持，公司有信心保证现金流稳定健康。
公司以新能源和环保业务作为主要经营业务领域，根据下图统计两者收入占比分别为85.38%、10.06%，比例约为8：1。公司受新能源行业上下游波动明显。
公司经营关注长期导向，在可比公司中规模优势较为明显，研发投入较高，企业规模有扩大化的趋势。
2 公司业务：发挥区域优势，储能业务助力转亏为盈
2.1 储能业务助力公司业绩高速增长
公司早在10年代进军锂电智能装备以及园区微电网、储能系统，结合传统自动化业务积累的技术优势，布局储能业务，成为公司亮点。
随着全球气候变暖引发的环境问题逐渐增加、不可再生资源的有限性及环保观念的普及，许多国家开始大力发展新能源产业，低碳化逐渐成为全球能源产业的发展趋势，以太阳能、风能、水能为代表的新能源成为未来能源发展的主要方向。根据国家统计局数据，我国发电量结构目前仍以火电为主，但新能源发电规模正逐年扩大。
根据南方电网公司发布的《数字电网推动构建以新能源为主体的新型电力系统白皮书》预计，到 2060 年我国新能源发电量占比将超过 60%，电力供给将朝着逐步零碳化方向迈进。
但水电、风电、光伏发电的波动性和季节性对电网的稳定性和安全性造成冲击，搭配储能设备系统是较为有效的解决方案:同时随着峰谷电价差的扩大、储能技术的进步，为了降低用电成本、保证生产经营用电的持续性，工商企业配置储能的意愿将逐步提升。
根据 CNESA 统计，我国储能新增装机量呈现大幅度增长。每年新增装机量如下图：
公司位于湖南省长沙市，充分利用区域优势。湖南省于2022年颁布《关于开展2022年新能源发电项目配置新型储能试点工作的通知》（湘发改能源〔2022〕687号），政策规定2022年12月31日前建设完成的储能项目享受政府1.5倍容量补贴，2023年6月30日前建设完成的项目享受1.3倍补贴。
公司在687号文上榜两个项目，分别为城步儒林和冷水滩谷源电站两个项目，享受687号文政策优惠。充分借力区域政策优势，积极开拓储能业务，成为公司扭亏为盈的关键因素。
2.1.1 储能项目-租赁模式收益亮眼
公司在2022年建设完成的城步儒林储能电站项目100MW/200MWh，通过容量租赁以及电力服务每年贡献固定收入。
容量租赁收入：城步儒林100MW/200MWh储能电站项目已完成一期建设，根据相关合同，共计获得含税收入为2,240万元/年，全部建成后可获得容量租赁收入（含税）约4,480万元/年。
电力辅助服务：按照每次调用规模及调用次数，电网公司给储能电站支付费用。假设调用330天/年，每天一次充放，调用费用为每次400元/MWh，预计一个100MW/200MWh的储能电站的电力辅助服务收入（含税）约为2,640万元/年。
公司预计在2023年6月30日前完成冷水滩谷源电站项目，项目规模为100MW/200MWh。未来城步儒林和冷水滩谷源储能电站将在687号文政策的支持下，为公司每年贡献固定的收入，成为公司储能业务的亮点。
2.1.2 储能项目-EPC模式贡献主要营收
公司在湖南省拿到8个储能项目指标，目前城步儒林和冷水滩谷源陆续落地，剩下的6个项目主要以EPC模式开展。其中2个项目已敲定项目业主，预计2023年上半年完工，剩余的4个项目已签订框架协议，预计年内完工2个。
未来公司在区域支持以及自身系统控制、储能产品自研等优势的加持下，持续增加储能项目的中标率，成为公司业绩增长的发力点。
2.1.3 储能项目-园区光储一体化项目助力开拓储能市场
随着新能源发电装机量的提升，新能源发电不稳定性、间歇性的问题日益明显，提高了电网在输配容量、电频波动控制等方面的要求，有效的运营需要新型电力系统的支持。各地陆续出台了新能源发电强制配储政策，公司借助政策东风发力园区光储一体化项目。
公司光伏+储能一体化募投项目光伏发电总规模为20MW，按20%比例配置规模4.4MW/8.80MWh储能，全年中按330天，每天实现一充一放，年平均套利电价差的85%约为0.5642元/千瓦时。建成后预计年收入约1,300万元。该项目可达到发电自发自用、峰谷套利以及余量上网，项目已成功在公司工业园区成功运行，项目运行模式稳定具备商业化推广。
2.1.4 储能产品-自主研发成为营收保证
近三十年电力领域技术积淀，超五年的园区光储充微电网运营经验，使得公司拥有足够的自主研发能力，成功推出自主研发储能EMS产品、储能变流器产品、储能电池PACK产品以及储能系统产品，满足电源侧、电网侧以及用户侧的灵活需求，助力公司成为储能产品类型公司。
2.2 锂电后段设备掌握核心技术，需求强劲
锂电池装备包括钮电池生产线上所需的各类设备，公司生产的钮电池装备主要应用于动力钮电池后端自动化生产线。随着科技的进步，锂电池应用领域越来越广，目前主要应用于消费类电子产品、动力电池及储能电池领域。
近年来，消费类电子产品对鲤电池的需求渐趋稳定，而随着新能源汽车的普及和储能电站的发展，钮电池在动力电池及储能电池领域的需求正逐步增长。尤其是在动力电池领域，由于政策的支持、充电桩的铺设、下游市场空间广阔等因素，动力钮电池的市场规模迅速扩大。
根据国家统计局数据，我国 2021 年锂离子电池产量为232.64 亿只，相对 2020 年增长 22.4%;根据 GGII 统计，2021 年中国动力电池出货量 220Gwh，相对 2020 年增长 175%。
随着经济的发展和汽车的普及，传统燃油汽车已成为气候变暖和城市环境恶化的污染源之一。同时石油资源是总量有限、日渐枯竭的不可再生能源，故各国正加紧汽车产业变革，低排放、污染少的新能源汽车将逐渐成为汽车市场的主流方向。我国出台了一系列政策加快推进新能源汽车的发展及相关配套设施的建设，目前应用最广泛的新能源汽车是鲤离子电池电动汽车。根据中汽协统计数据，2021 年我国新能源汽车全年累计总销量 352.1 万辆，同比增长 157.57%，可见新能源汽车行业的蓬勃发展带来对动力电池更大的需求。
公司经过多年沉淀，掌握锂电池后段核心技术，注重每一个细节，以确保每一套产品的质量，多项技术国内首创或者行业领先：
1. 首创全自动软包动力电池化成线
2. 首创采用N-1230灭火系统的全自动三元电池负压化成分容产线
3. 磷酸铁锂负压化成分容自动线技术行业领先
4. 聚合物电池高温压力化成分容自动线技术行业领先
公司锂电后段设备广受客户好评，主要客户包括宁德时代、蜂巢能源、赣锋锂业等，2023年在疫情后，产线将得到充足的释放，成为公司的业绩增长保证。
2.3 环保设备扩大公司品牌影响力
公司的环保业务板块主要是指膜和水处理产品及解决方案，其中水处理膜是重要水处理产品。膜材料是由人工合成的、具有特殊选择性分离功能的化工复合材料，能够将流体分隔成不相通的两个部分，使其中的一种或几种物质透过，从而将其它物质分离出来。
水处理膜分离技术主要运用于水处理等下游应用领域。随着市政污水领域对水处理膜等水处理产品的需求增加，根据前瞻产业研究院测算从 2019 年至 2024 年，中国膜产业产值将保持 10%以上的年均复合增长率，于2024年达到3630亿元规模。
公司深耕环保领域，依托多能物联技术优势与持续创新能力，积极开展产品研发和市场拓展，自主研发的MTC-3W水处理自动化系统、HZ3000水务信息化系统、HZT-Mag加磁高效沉淀系统、智能加药系统、多元化膜装备、智慧水厂设备云平台等产品已成功应用于多个项目，得到客户的认可。
公司具有丰富的项目实施经验，可为环保领域用户提供市政供水、市政污水、工业废水、工业纯水、中水回用、智慧水务、全生命设备周期管理等整体解决方案。
2.4 政策利好，国家、地区政策促进储能业务发展
国家政策层面，围绕“双碳”目标，制定“三步走”发展路径；鼓励支持10千伏及以上的工商业用户直接参与电力市场；电子产业要避免产能过剩、恶性竞争；探索推进“源网荷储”协同共治，加强储能安全监管。
地方政策层面，各地陆续出台储能相关政策，细化储能整体国家政策方针，为储能的发展目标提供强有力的支持。
3 盈利预测与估值
3.1 基本假设与营业收入预测
公司营收模型测算是基于正文中对行业市场规模的测算进行的。
一、公司储能业务多点布局，租赁模式示范效益大，自研产品技术成熟
1）公司2022年落地的城步儒林100MW/200MWh项目，享受湖南省687号文政策1.5倍补贴，租赁固定每年有4480万收入；
2）电力辅助服务收入：按照每次调用规模及调用次数，电网公司给储能电站支付费用。假设调用330天/1年，每天一次充放，调用费用为每次400元/MWh，预计一个100MW/200MWh的储能电站的电力辅助服务收入（含税）约为2,640万元/年。
3）公司23年储能项目平均每个项目4亿营收，4个项目落地，储能项目营收保持在至少16亿收入。
4）公司在23年推出单独出售储能产品以及公司园区光储一体化项目贡献公司营收。
二、锂电后段设备业务2023年疫情后蓬勃发展，产线完全释放
1）公司2022年锂电后段设备在手订单总计20亿元，在2023年后产线完全释放，全部落地贡献公司营收；
2）公司锂电后段设备保持每年10亿的订单量增长；
三、环保业务稳步增长
1）公司在环保业务保持稳步增长，逐步恢复至疫情前的水平；
3.2 估值
华自科技充分发挥区域优势，立足区域发力全国以及海外业务。公司积极转型，自主研发储能产品以及锂电后段设备，积累丰富产品技术、人才资源以及项目经验，助力公司扭亏为盈。
我们预计公司公司2022-2024年分别实现收入22.90/47.41/64.03亿元，同比增长1.0%/107.0%/35.0%；实现归母净利润-3.35/2.76/4.14亿元，2022-2024年营业收入的CAGR达67.2%；2022-2024年对应的EPS为-1.02/0.84/1.26元。
公司当前股价对应2023年预测EPS的PE为19倍，选取同样布局工商业大储项目的上能电气、林洋能源以及南网科技，同时也同样积极转型储能业务的同力日升做参照，2023年和2024年的平均估值分别为36倍、23倍，公司2023年估值为19倍，上升空间大。
风险提示
1）储能项目效益不及预期的风险；
2）应收账款坏账的风险；
3）产品研发不及预期的风险；
4）业务增长不及预期的风险。
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