财路哥（报告出品方/分析师：浙商证券 张雷 陈明雨 谢金翰）
1 国内高纯石英砂及石英制品龙头
石英股份是国内石英行业龙头公司。
石英股份于1992年正式成立，多年来，公司立足石英行业，深耕高纯石英砂规模化量产技术和高端石英制品研发，并横向拓展下游客户，主导产品有高纯石英砂、石英管(棒)、大口径石英扩散管、石英筒、石英锭、石英板等及多种石英器件，均已广泛应用于光源、光伏、光纤、光学及半导体等领域。
除此之外，公司具备行业内唯一的全产业链布局，从高纯石英砂到电子级石英管（棒）等石英材料的生产及下游石英器件的销售与应用均有涉猎。
终端市场需求爆发，公司业绩高速增长。
近年来光伏行业和半导体行业高速发展，拉动高纯石英砂及石英制品需求增加，同时公司致力于扩大产销规模、优化产品结构，公司业绩稳健增长。
2019-2021 年，公司营业收入分别为 6.22 亿元、6.46 亿元、9.61 亿元，同比分别增长-1.73%、3.73%、48.81%，2017 年至 2021 年公司营收复合增长率为 14.29%，2021 年收入高增主要系高纯石英砂和石英管棒业务收入快速增长；2019-2021 年公司归母净利润分别为 1.63 亿元、1.88 亿元、2.81 亿元，同比分别增长 14.60%、15.31%、49.37%，2017-2021 年公司归母净利润复合增长率达 27.06%。
2022 年 Q1-Q3，公司实现营业收入 12.34 亿 元，同比增长 81.53%；实现归母净利润 5.70 亿元，同比增长 224.99%。
下游景气度维持高位，利润水平持续优化。
近年来，公司业务中占比较大的电光源行业营收处于下降态势，但公司盈利整体保持上升趋势。
2017-2021 年公司毛利率分别为 36.92%，43.74%，43.58%，40.74%和 45.63%，净利率分别为 19.14%，22.48%，26.21%，29.14%和 29.25%。
公司利润水平显著提升，原因在于公司业务结构不断优化，主要应用于光伏行业和半导体行业的高纯石英砂和石英管（棒）等高端石英材料销售收入上升。
分行业而言，光伏行业占比持续上升。2021 年，公司在光伏行业、光纤半导体行业和光源行业的营业收入分别为 3.19 亿元、3.01 亿元和 3.24 亿元，收入占比分别为 33.77%、31.87%和 34.36%。
受益于光伏下游装机需求旺盛，光伏行业营业收入占比连续五年上升；半导体行业国产化加速，光纤半导体行业营收占比目前保持稳定，未来有望凭借认证优势进一步提升市场份额；随着传统电光源市场下滑，电光源行业收入占比基本处于下降趋势。
光伏需求高景气，盈利能力持续上行。2017-2021年，光伏下游需求高增推动产品价格上涨，加上公司高端产品占比提升，光伏行业毛利率稳步提升。
2018-2020 年，受制于行业 4G 需求饱满 5G 需求未完全释放，光纤用石英材料大幅降价，光纤半导体行业毛利率下滑；2021 年，随着国内 5G 网络建设的推进，5G 设备需求增长，行业毛利率触底回升。2017-2021 年，光源行业毛利率整体保持稳定。
分产品而言，石英管、高纯石英砂、多晶石英坩埚为公司主要收入构成。其中：
1）石英管：2019-2021 年占公司营业收入的比例分别为 82.43%、76.10%、66.23%，目前是公司最大的收入来源，2018-2020 年石英管收入负增长主要是石英管棒国外销售减少所致；
2）高纯石英砂：2019-2021 年收入占比分别为 14.57%、22.38%、31.99%，受益于光伏行业的高增长，收入占比逐年稳定增加；
3）多晶石英坩埚：2019-2021年占公司营业收入 3.01%、 1.52%、1.77%，近年维持较为稳定的收入占比。
高纯石英砂技术壁垒较高，毛利率进入上升通道。其中，高纯石英砂生产的高技术壁垒决定了高毛利率，2018-2020 年毛利率分别为 50.02%、47.66%、47.14%，2021 年，随着光伏半导体领域供应缺口增大，高纯石英砂价格进一步走高，毛利率较2020年增加9.55pcts；2017-2021 年，光伏市场的快速发展推动石英坩埚价格提高，石英坩埚毛利率持续提升，毛利率共增加 13.37pcts；2017-2021 年，石英管的毛利率相对稳定，基本维持在 40%上下。
公司股权结构稳定，实际控制人为陈士斌。
截至 2022Q3，陈士斌先生直接加间接持股 50.24%，为公司实际控制人。公司共有 5 家全资子公司，其中连云港太平洋金浩石英制品有限公司的主营业务为天然水晶粉及其石英制品生产与销售；连云港太平洋金沙石英有限公司于 2021 年成立，用于制造和销售石英产品。
2 光伏需求拉动高纯石英需求，技术+资源巩固龙头地位
2.1 全球光伏需求高增，N 型化提升石英砂单耗
高纯石英砂应用领域广泛，光伏级别石英砂纯度达到 4N8 水平。
石英砂应用领域广泛，一般把 SiO2 纯度含量高于 99.95%的石英砂定义为高纯石英砂，广泛应用于电光源、光纤通信、太阳能电池等领域。具体的可以将高纯石英砂分为低端（3N）、中端（4N）、高端（4N8）的产品。光伏级高纯石英砂通常指 SiO2纯度含量达到 4N8 级别的高端石英砂。
光纯石英砂在光伏行业主要用于生产光伏石英坩埚，是拉晶过程中的重要耗材。在拉晶过程中，光伏石英坩埚用于盛放熔融的多晶硅料，使用 350 小时左右便需要更换，属于高频易耗品。以 M10 硅片为例，光伏高纯石英坩埚在非硅成本中占比约 13%，是硅片主要非硅成本之一。高纯石英砂占光伏石英坩埚成本的 62%，是坩埚生产过程中的主要材料。
N 型硅片渗透率提高，拉动高纯石英坩埚需求。
P 型硅片为目前主要的硅片型号，2021 年 P 型单晶硅片为主要电池技术路线，市场占有率为 87%。但是随着光伏产业链对降本增效的需求不断增强，N 型硅片有望在未来几年加速渗透，根据 CPIA 数据预计 2025 年 N 型硅片渗透率有望达到 59%。
N 型硅片加速渗透有望提升石英砂需求，因为传统 P 型硅片的坩埚提拉次数为 5 次，N 型硅片对硅棒纯度有更高的要求，坩埚拉晶次数将减少至 3 次。P 型硅片用光伏石英坩埚寿命约 350 小时，N 型硅片用光伏石英坩埚寿命仅 250 小时左右。
P 型单晶转为 N 型单晶的趋势将有力拉动高端石英材料市场增长。
全球光伏装机需求旺盛，市场空间前景广阔。
自 2000 年起，全球各国高度重视光伏发电的发展。在政策驱动和度电成本降低的推动下，光伏行业市场规模持续扩大，整体处于稳定增长阶段。
2019-2021 年全球光伏新增装机容量分别是 99.54GW、127.34GW 和 150.00GW，同比增速分别是 4.8%、27.9%和 17.8%。同期中国光伏新增装机容量分别为 30.10GW、48.20GW和54.90GW，同比增速分别为-31.7%、60.1%和13.9%。
预计2022-2025 年全球光伏新增装机容量分别为 250GW、350GW、420GW 和 500GW，同比增长 65.6%、40.0%、20.0%、19.1%，同期我国光伏新增装机容量分别为 90GW、125GW、150GW 和 170GW，同比增长 63.9%、22.2%、18.2%、15.4%。
中性假设下预计2024年国内坩埚用光伏高纯石英砂需求量超13万吨，对应三年CAGR 为 70%。
高纯石英砂直接受到硅片出货需求拉动，2022-2024 年，预计全球新增装机容量 250GW、350GW、420GW，假设 1.4 的容配比（考虑一定的损耗和渠道库存），预计硅片出货约 350GW、490GW、588GW，参考金博股份 2022 年 2 月 26 日第二轮定增问询回复表述 “单 GW 产能所需单晶拉制炉约 75-80 台”，假设悲观/中性/乐观情境下单 GW 硅片对应炉台数的需求分别为：60/70/80台，随着 N型硅片渗透，有望在 2022-2024年实现 9%、30%、47%的 N 型硅片占比，假设 N 型、P 型硅片石英坩埚使用时间分别为 250 小时、350 小时，对应 2022-2024 年石英砂需求有望达到 5.7 万吨、9.9 万吨、14.1 万吨，对应三年 CAGR 为 70%。
2.2 高品质石英资源稀缺，资源+技术壁垒高筑行业护城河
全球高纯石英矿资源主要集中分布于欧洲、美洲及澳洲，资源储量逐步枯竭。石英是质地坚硬的无机非金属矿物，属于不可再生资源。高纯石英砂的制造原料主要为天然水晶和脉石英，目前全球天然水晶资源逐步枯竭，企业多以脉石英作为原料制造高纯石英砂。
全球高纯石英矿床主要分布于美国、澳大利亚、挪威、俄罗斯、中国、毛里塔尼亚、加拿大等国家。除中国外，全球共有 14 处矿床，其中美国和澳大利亚的资源量最大。
我国矿床规模较小，高品质脉石英仅占石英矿资源的 0.93%，目前以花岗岩石英和脉石英作为主要生产原料。其中花岗岩石英矿床规模较大，但石英含量较低；脉石英含硅量最高、杂质元素含量相对少，但仅占国内石英矿资源的0.93%。
全国脉石英矿产地中矿点数量较多，占矿产地总数的 74%；大型矿床仅 1 处，中型矿床 18 处，小型矿床 58 处。国内脉石英保有资源量约为 1.63 亿吨，其中江西和海南的保有资源量各占全国资源量的 15%左右。
尤尼明和挪威 TQC 对于全球光伏级高纯石英砂供应至关重要。
我国石英坩埚用的石英砂主要依靠这两家企业。尤尼明生产的高纯石英砂采自美国北卡罗来纳州 Spruce Pine 矿床的优质花岗伟晶岩，一度掌握全球 90%的高纯石英砂市场，具有绝对优势。挪威 TQC 在美国北卡 Spruce Pine 和挪威西部两地生产高纯石英砂，年产量达 30000 吨以上。
这种独特的 Spruce Pine 优质花岗伟晶岩高纯石英矿床在全球仅有一例，可为生产企业长期稳定提供品质上佳的高纯石英原料。2021 年包括尤尼明、挪威 TQC 在内的海外高纯石英砂产能达 2.5 万吨。
尤尼明和 TQC 共同拥有美国北卡 Spruce Pine 矿的开采权利，铸就了两家公司高纯石英砂世界龙头的地位。
根据《全球高纯石英原料矿的资源分布与开发现状》，全球高纯的石英矿石原料分部在巴西、美国、加拿大、挪威、澳大利亚等地，总计有 15 个矿床，但是其中位于美国北卡的斯普鲁斯派恩（Spruce Pine）矿区的白岗矿床因为其石英杂质含量极低，资源存量大（已探测资源量超过 1000 万吨），其他国家难以发现同等品质和储备的矿床，因此具备极强的资源壁垒，拥有该矿床开采权的尤尼明（矽比科）、挪威石英股份（TQC）凭借此优质矿床成为了全球高纯石英砂龙头公司。
目前光伏级高纯石英砂总体供需偏紧，未来三年呈现供应缺口扩大趋势。
高纯石英砂 供给商主要有海外的美国尤尼明、挪威 TQC 和国内的石英股份等，2021 年供给合计为 4.5 万吨，需求合计为 2.9 万吨。鉴于海外供应商暂无明确扩产计划，且扩产周期需要 18 个月，预计短期进口砂供给维稳。
以石英股份为代表的国产砂规划扩张，但预计扩张速度慢于下游需求的快速增长，因此 2022-2024 年供应缺口将进一步拉大，我们预计供给与需求的差额分别为 0.3 万吨、-1.4 万吨、-1.6 万吨。
2.3 全球光伏石英砂龙头，大幅扩产掌握行业话语权
公司是国内高纯石英砂进口替代先行者，目前主要用在坩埚中外层。鉴于国内整体矿源品质较差，目前光伏石英坩埚内层砂以进口为主；而在中外层砂制备中，石英股份占据主导地位。公司产品类型中主要由四类品质石英砂组成，根据石英砂杂质含量以及纯度划分从上到下依次为 PQST、PQSN、PQSC、PQSF。
光伏行业收入高速增长，2021 年光伏营业收入同比增长 108%。
2019-2021年公司光伏行业营收分别为 1.08 亿元、1.53 亿元和 3.19 亿元，营收占比分别为 17.57%、23.90%和 33.77%，同比增长 21.14%、41.45%、108.47%。
公司具备国内领先的生产技术，受益于光伏行业需求高增，营收占比逐年提高，2021 年实现营业收入翻倍增长。
受益于市场需求扩大，公司高纯石英砂供不应求，营收连续五年稳步上升。
2019-2021 年，公司高纯石英砂营收分别达 0.90 亿元、1.43 亿元和 3.02 亿元，同比增长 109%、60%和 111%。2021 年，公司主营业务毛利构成中高纯石英砂占比 39.05%，较 2020 年提升了 13.39pcts。
石英矿石等直接材料为主要成本，占制造成本的 60%以上。
公司成本主要由直接材料、直接人工、制造费用、燃料动力四部分构成，2021 年分别占比 64.21%、6.06%、15.33%、14.40%，由于优质石英矿石供给有限，因此石英矿石为公司成本的最大构成项。2019-2021 年，由于石英石原矿价格持续上涨，直接材料占比呈现上升趋势，分别为 59.90%、59.18%、64.21%。
把握市场机遇，大幅扩建光伏、半导体石英砂以及石英制品产能。
了下游光伏及半导体产业的市场机遇，丰富公司的产品结构，延伸产业链条，公司在过去几年积极募投新项目，不仅用于扩大现有高纯石英砂的生产规模，还对半导体级别石英砂、石英制品进行扩产建设。
公司 2022 年 6 月发布公告将其赣榆开发区的太平洋金沙投资项目规划产能进行调整，由年产 15,000 吨高纯石英砂项目调整为年产 60,000 吨电子半导体石英材料项目，加速半导体业务布局；2022 年 10 月发布公告拟投资建设“半导体石英材料系列项目（三期）”，通过自有资金在东海县建设 6 万吨高纯石英砂、15 万吨半导体级高纯石英砂、5800 吨半导体石英制品产能，在扩大现有高纯石英砂规模的同时扩建半导体石英砂、半导体石英制品产能。
石英股份是全球第三家、国内首家掌握规模化高纯石英砂量产技术的企业。
公司石英砂提纯技术突破源于南京大学陈培荣教授的重大贡献，研发历史超 5 年。公司高纯石英砂业务核心优势在于十余年积淀提纯技术优势和独特矿山渠道优势，于 2009 年成为全球少数掌握高纯石英砂量产技术的企业。
高纯石英砂年产销量稳步增长，2021 年实现外销 1.4 万吨。
2017-2021 年公司高纯石英砂产量产能保持连续同步上涨趋势。2021 年高纯石英砂产量为 2.4 万吨，同比增长 55.8%；同期产能为 2.4 万吨，同比增长 41.2%。
公司生产的高纯石英砂部分自用于其他石英制品的 生产，部分外销给以光伏企业为主的下游客户。
受益于光伏市场需求旺盛以及自身产能扩张，2017-2020 年公司生产的高纯石英砂外销自用比分别为 25.27%、32.05%、68.21%、83.87%，持续保持上涨态势；2021 年公司实现高纯石英砂外销 1.4 万吨，自用 0.95 万吨，外销自用比高达 147.39%。随着下游光伏需求更上一个台阶，2022 年公司高纯石英砂外销有望进一步提升。2022 年名义扩产 4 万吨项目在 6 月完成满产，将推动公司进一步扩大市场份额。
下游客户结构优化，强强合作提升业绩。
公司不断加强和下游企业的合作，优化客户结构。2019-2021 年，公司前五大客户销售额占比分别为 20.89%、22.23%和 26.82%。近年来公司多领域发展合作客户，在稳定上游原材料供应价格与质量的同时，积极开发新业务领域，市场份额有望进一步增加。
3 半导体行业高速发展，高端石英材料需求保持增长态势
3.1 半导体行业发展前景可期，拉动高端石英制品需求
石英材料是半导体生产过程中的重要材料，其质量和加工精度直接影响半导体产品的成品率。前端半导体工艺中常见的“晶片”由硅制成，经过一系列工艺步骤，最终形成数百万个被称为微芯片的电路，其中许多工艺步骤需要在晶片表面上的高温下精确控制气体反应。
石英部件通常用于确保保持高纯度，需要能够承受高温下的高压或真空，且不与晶圆本身发生反应，也不引入会导致后续电路故障的颗粒。
石英材料主要用于硅单晶制造的半导体石英坩埚、光刻工程的石英玻璃钟罩、石英管制作的石英舟和石英支架、IC 外延、扩散和光刻工程等。
半导体行业稳健增长，预计 2022 年全球半导体市场销售额同比增长 14%。2019-2021 年，全球半导体产品市场规模分别是 4123、4404、5559 亿美元，同比增长-12.05%、6.82%、 26.23%。受中美贸易战及全球经济下行影响，2019 年全球半导体市场规模缩小，同年年底 全球市场开始复苏。
2021 年中国仍是最大的半导体市场，市场规模达 1925 亿美元，同比增长 27.1%。SEMI 预测受汽车、物联网、5G 等数字经济智能应用驱动，全球半导体市场进入超级景气周期，预计 2022 年全球半导体市场销售额将突破 6000 亿美元。
国家补贴助力半导体产业发展，石英材料应用空间广阔。
“十四五”规划助力集成电路 产业全技术链的发展。
2021 年国内集成电路销售额达 10458.3 亿元，同比增长 18.2%。根据中商产业研究院预测，2022 年销售额将达 11386 亿元，同比增长 8.9%。
2021 年中国大陆市场规模快速增长，半导体用石英坩埚需求金额达 1.78 亿元，占全球市场 13%。
2015 年我国半导体自给率仅为 13.5%左右，半导体自主率不足的问题引起国家高度重视。《国家集成电路产业发展推进纲要》提出大力发展我国半导体产业，并提高关键设备和材料的国产化率。
在国家政策支持和企业自主突破技术壁垒的双重推动下，我国半导体制造国产化全面加速， 半导体设备需求的高速增长将为半导体材料的需求提供支撑。
3.2 竞争格局稳定，高端石英材料国产化进程加快
在半导体制造过程中，用于各种反应容器、辅材的石英玻璃生产技术壁垒较高。国际主要半导体设备制造商对于其设备上使用的石英制品有严格的筛选标准，且在产业链中拥有强势话语权。
石英材料在半导体产业链最上游，半导体设备制造商的资质证是企业的准入标准。在目前半导体扩散设备市场中，日立、东京电子和 ASML 市占比极高，因此 TEL 是目前行业内高温领域最高技术认证标准。
高端石英材料市场竞争格局稳定，国内石英制品企业差异化竞争。
国外石英行业的龙头企业主要有迈图石英、贺利氏等，这两家企业技术实力雄厚，是高纯熔融石英制品的领军者。国内石英行业的主要领军企业是石英股份、菲利华、凯德石英和亿仕达，其中石英股份的主要产品包括高纯石英砂、高纯石英管、石英坩埚及其他石英材料；菲利华产品主要集中于中下游石英材料，主要供应国内航空航天领域；凯德石加工石英玻璃制品，未来主要集中发展中低端石英制品市场。
3.3 公司半导体用石英产品需求增加，国际认证助力半导体业绩增长
半导体业务营收保持上涨态势，将成为未来重要营收增长点。2019-2021 年公司光纤半导体领域业务营业收入分别为 2.46 亿元、2.05 亿元和 3.01 亿元，同比增长率为-10.12%、-16.54%和 46.39%。
2019-2020 年营收下降，主要是光纤和太阳能用石英制品收入下降较多导致。2021 年受益于半导体石英材料需求快速放量，半导体板块石英产品销售实现了快速增长，市场影响力逐步扩大，带动光纤半导体行业收入大幅增长。
光纤半导体行业营收占比有望见底回升。2019-2021 年，公司光纤半导体行业营收占比逐年下降，依次为 40.03%、32.13%、31.87%。2018 年以来，4G 需求饱满 5G 需求未完全释 放，引起光纤用石英材料大幅降价，光纤半导体行业营收占比下降。
未来随着 5G 需求增长，光纤领域营业收入有望见底回升。
公司大力推动对半导体石英材料终端晶圆制造商及半导体设备商的产品认证和推广，优化半导体石英材料产品结构，预计未来将形成更高壁垒，带动半导体领域营收占比提升。
全品类、高利润石英产品结构助力公司石英材料市场开发。
公司生产的半导体领域产品实现了从半导体高纯石英砂到石英锭、石英管棒的品类覆盖。
2019-2021 年公司石英管棒销量分别为 7132、7872、9326 吨，石英砂销量分别为 12390、15943、23611 吨，石英砂业务规模快速扩张，石英管板业务维持稳定。
同时公司石英砂业务自供比例较高，2019-2021 年公司石英砂产量中超过 40%为自用石英砂，高纯石英砂产能的充分供给保证了公司石英管棒业务的原材料供应，利润水平维持行业较高水准。
半导体设备商认证奠定技术优势，助力公司半导体业务发展。
公司生产的半导体用石英管、棒、锭材料于 2019 年通过东京电子（TEL）扩散环节的半导体认证，随后在 2021 年通过东京电子（TEL）刻蚀环节的半导体认证；2020 年公司自主研发的石英筒通过美国 Lam 的刻蚀石英认证。
目前全球仅有贺利氏、迈图石英和石英股份通过高温扩散环节材料认证，半导体设备商认证预期将助力公司的半导体业务进一步发展，有望开发广阔全球市场，提升市场知名度。
多领域厂商长期合作稳定下游市场份额，提升国际影响力与客户认可度。公司近年来逐步与国内及国际著名厂商开展合作。
公司在光源领域的主要客户有飞利浦照明、GE 照明、欧司朗等公司，在半导体领域的主要客户有杭州先进石英材料有限公司、住友电工等企业、在石英行业和凯德石英等公司，在光伏领域和隆基、晶澳、REC 等企业建立长期稳定的合作关系，国际影响力和客户认可度不断提升。
4 LED 带来光源市场新机遇，公司产品矩阵布局领先
LED 灯具冲击传统光源行业，杀菌灭菌灯具需求上涨带来新机遇。目前电光源可分为 LED 光源和特种光源，2021 年全球光源市场销售额达 319.8 亿美元，预计 2028 年将达 439 亿美元，年复合增长率为 4.2%。
近年来光源类产品市场受到 LED 灯具替代影响，国内电光源产量在 2017-2019 年连续三年保持下降趋势，2020 年受新冠疫情影响，杀菌、消毒等设备市场对石英管需求量呈新高，国内电光源产量大幅回升，国内电光源产量达 226.92 亿只，同比增长 87.71%。2021 年国内电光源产量达 420.27 亿只，同比增长 85.21%。
传统光源向特种应用领域深度发展，高端光源需求快速增长。
目前的特种光源有主要应用于污水处理及废气降解的紫外线光源，应用于医疗美容、切割以及焊接领域石英激光器，以及半导体行业工业光清洗使用的特种石英照明产品。随着我国对工业生产的环保要求日益提高和高精尖激光器的应用增加，对高端光源石英材料的需求也快速增长。特种电光源领域对石英制品品质要求更高，相较传统光源毛利率更高，带来巨大空间和增长潜力。
公司具备完整电光源行业产品解决方案，研发特种光源产品以抢占高端光源市场。公司在电光源用石英材料市场具备完整产业链，可为各类光源行业提供石英材料的解决方案。
虽然近年来传统电光源行业营收和产品单价出现一定下滑，但公司积极拓展汽车灯、渔业灯具、农业照明灯具等特种照明产品。同时受新冠疫情影响，杀菌消毒等设备市场对石英管需求量创新高。2021 年，公司产电光源用石英材料营收达 3.24 亿元，同比增长 15.31%；同期毛利率为 43.57%，相较 2020 年增长了 3.59pcts。
5 盈利预测与估值
5.1 盈利预测
1. 高纯石英砂业务：
（1）销量：光伏级高纯石英砂是石英坩埚的必备耗材，光伏需求的景气度较高，光伏级高纯石英砂需求受到显著拉动。
石英股份作为国内高纯石英砂的龙头公司，突破了石英砂提纯技术，技术优势突出，扩产积极，有望凭借规模、技术优势下，在下游需求快速增长之际快速扩大生产经营规模，预计 2022-2024 年公司高纯石英砂销量为 40000、63000、77000 吨；
（2）外销/自用占比：石英砂除了石英坩埚还广泛应用在石英管、石英玻璃等石英制品中，下游主要应用在半导体、光伏等领域。
石英股份产业链布局全面，2019-2021 年分别将 8283、7366、8671 吨石英砂用于自身石英制品生产，自用石英砂占比分别为 59%、54%、40%，随着下游光伏领域景气度维持高位，公司加大光伏领域产品占比，预计 2022-2024 年自用石英砂占比持续降低，分别为 25%、17%、15%;
（3）内层/外层占比：石英坩埚内层将在拉晶过程中与硅液直接解除，因此对于石英砂的纯度有更高的要求，售价较高。
石英股份通过优化提纯技术，不断提升高纯石英砂纯度，PQSN、PQSK 等高纯度石英砂占比不断提高，预计 2022- 2024 年公司内层砂占比 30%、40%、50%；
（4）内层/外层售价：受益于下游光伏赛道的高景气，高纯石英砂供不应求，2022 年价格持续上涨，参考中国粉体网 2 月 8 日数据，光伏级高纯石英砂（外层）报价 5-6 万元，内层砂报价超过 9 万元，我们预计 2022-2024 年内层砂（不含税）售价 6.0、8.9、9.7 万元/吨；外层砂（不含税）售价 3.7、4.4、5.3 万元/吨；
（5）单位成本：石英砂成本主要由石英矿石构成，通常与上游矿山签订长期协议，成本水平稳定，2019-2021年公司石英砂业务单位成本约为 0.93、1.04、0.93 万元/吨，预计 2022-2024 年公司单位成本约为 0.97、1.43、1.71 万元/吨。
2. 石英管棒业务：
（1）销量：石英管棒主要应用在光源、光纤半导体领域，而全球半导体设备集中度高，关键设备商的资质认证是获得订单的关键。石英股份于 2019 年通过了 TEL 扩散设备认证，2020 年通过 LAM（泛林）刻蚀石英认证，AMAT 认证稳 步推进，预计 2022-2024 年实现销售 10400、11138、12012 吨，对应同比增长 11.5%、7.1%、7.8%；
（2）售价：石英管棒下游需求稳定，历史价格维持在 6-7 万元/吨，公司 2019-2021 年石英管棒均价分别为 7.11、6.18、6.70 万元/吨，预计公司石英管棒在未来三年售价受成本推动上涨，假设公司 2022-2024 年均价分别为 7.0、8.0、9.0 万元/吨；
（3）单位成本：石英管棒的成本主要由石英砂构成，公司近年积极募投石英砂产能，成本端自供比例高，考虑到未来 2-3 年石英矿石供不应求，公司如果新签石英矿石，成本端可能有一定幅度上涨，预计 2022-2024 年石英管棒单位成本稳中有升，分别为 3.98、4.46、4.75 万元/吨。
5.2 公司估值
公司是高纯石英砂以及石英制品龙头公司，受益于光伏需求高景气而快速增长。
我们预计 2022-2024 年归母净利润分别为 9.54、20.54、30.91 亿元，对应 EPS 分别为 2.64、5.69、8.56 元/股，对应 PE 分别为 47、22、14 倍。
我们选取光伏板块拉晶环节的耗材公司欧晶科技、金博股份、天宜上佳为同行可比公司，可比公司 2022-2024 年平均 PE 分别为 52、28、20 倍。
公司作为高纯石英砂的龙头公司，有望受到下游下游硅片扩产显著拉动石英坩埚需求，同时石英砂供不应求，价格处于上升通道，公司石英砂单位盈利能力有望快速扩张推动公司盈利能力超越预期，取 23 年可比公司平均 PE 28 倍为公司目标估值，对应目标价 159.32 元/股，较当前股价有 29%涨幅。
6.风险提示
全球光伏装机需求不及预期：公司主营的高纯石英砂业务聚焦光伏行业，受光伏行业需求拉动显著。如全球光伏行业装机需求不及预期，可能对公司业务产生负面影响；
高纯石英砂扩产超预期：公司主营产品为高纯石英砂和石英材料，2021年由于供给紧缺价格快速上涨，如果未来全球石英砂产能扩建超过预期，石英砂供需情况缓解，公司盈利能力将会受到显著影响；
上游产业链波动风险：公司与印度矿长期合作，保证原材料供给无忧，如果未来石英矿合作供给出现问题导致供给不足，或者签约成本大幅上涨，将会影响公司原材料供应以及产品盈利水平。
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报告来自【远瞻智库】
