财路哥（报告出品方/分析师：财通证券 杨烨 罗云扬）
1 中电科旗下政企数字化扛旗者
1.1 太极股份：国内领先的数字化服务提供商
公司是推动国内政务、公共安全、国防及关键行业数字化转型的领先企业。
1987 年，公司由中国电子科技集团公司第十五研究所发起设立，2010 年在深圳证券交易所中小企业板上市。
30 余年以来，公司根据技术趋势与电科要求，先后跨越主机、网络、互联与数字四大时代，历经三次战略转型，现已成为中国电科集团的网信事业核心产业平台、自主可控总体单位、数字化转型关键力量。
目前，公司构建了包含云服务、智能应用与服务、网络安全与自主可控、系统集成服务等在 内的全方位业务体系，致力于推动政府、企业、军队及关键行业完成数字化转型，为建设“数字中国”贡献太极力量。
公司四大业务全面满足政企客户数字化需求。
1）云服务：面向国家政务、智慧城市和关键行业提供云计算服务，正由政务云不断向国资云、行业云发展。
2）智能应用与服务：面向“互联网+政务”、“互联网+行业”提供以智能技术应用和数据运营为主的技术服务。
3）网络安全与自主可控：包含网络安全、内容安全、信息系统安全，以及操作系统、数据库、中间件与 OA 办公等自主可控产品。
4）系统集成服务：围绕定制化解决方案提供的咨询、系统集成、产品增值服务以及系统运 维服务等。
聚焦“一体两翼”发展战略，高效率助力政企数字化升级。
其中，“一体”是指推动行业解决方案转变为数字解决方案，助力政企完成数字化升级；“两翼”包含产品产业化与运营平台化，使得公司在面向下游日益差异化的数字升级需求时，能够更高效、更标准化的满足需求。
内生自研持续丰满“两翼”：公司以多年政企 IT 服务经验为基础，提炼共性，并固化成标准化的产品，或是能力可复用、组装的平台，具体包括：基础平台（TECO 工业互联网平台、太极 inf-Link 物联网平台等）、智能应用产品（公安入境智能化自主服务大厅、制造企业协同设计平台、ETC 发行方客户服务系统、融媒体一体化服务平台等）、自主创新产品（太极运维管理系统、太极主机监控与审计系统、太极龙翔上网行为审计系统等）。
外延并购掌握核心资产：公司在信创产业现已布局数据库、办公软件、中间件、操作系统四类关键产品。
1）数据库：公司与中电太极先后于 2011 年、2017 年以 及 2021 年三次投资人大金仓，合计持股已达 53.54%。
2）OA 软件：2013 年公司并购慧点科技 93%的股权，2019 年再次收购剩余股权，慧点科技成为太极的全资子公司。2022 年公司将慧点科技的合同法务、风控合规、数字化采购业务进行拆分，单独成立太极法智易。
3）中间件、操作系统：2015 年公司战略投资金蝶天燕，持股 21%；2021 年投资普华基础软件，持股 22.22%，成为其第二大股东。
1.2 2023 年业绩有望边际加速
2022 年业绩受疫情等因素扰动，信创推进有望推动业绩回暖。
在信创产业的拉动下，2017-2021 年公司营业收入复合增速 18.66%。
2021 年公司实现归母净利润 3.73 亿元，同比增长 1.19%，增速下滑的主要原因为 2021 年大量信创集成类项目集中交付，以及公司大力增加研发支出，研发费用较去年增加了 1.97 亿元。
2022 年 Q1-Q3，公司实现营收 70.61 亿元，仅增长 0.84%，主要系在新冠疫情的影响下， 信创软件服务相关订单结算受阻。
利润端，得益于产品化转型成效凸显，实现净利润 1.17 亿元，同比高增 36.44%。
集成业务占比下降，信创、国资云、数据要素等高景气赛道是未来成长核心驱动力。
公司坚定落实“一体两翼”发展战略，不断发力产品产业化与运营平台化，2017-2021 年，系统集成服务收入占比持续下降。
在信创工程的有力推动下，网络与信息安全业务保持高速增长，收入占比持续提升，CAGR 为 51.5%。
受益于数字化景气上行，以及信创对数据库、OA 等核心资产的支持，智慧应用与服务 CAGR 为 23.4%，仅次于网安业务。
2022 年 H1，网安业务依旧保持高速增长，但由于收入季节效应的存在，网安业务的收入主要产生于下半年，而信息集成业务的收入在全年的分布相对均匀，故而当期收入占比仅为 33.9%。
当前毛利率边际承压，平台化、规模化有望推升毛利率水平。
2019-2021 年，综合毛利率呈现下降态势，主要源自收入占比快速提升的网安业务。近年来网安业务由于承接了大量信创集成类项目，毛利率承压。
我们认为，随着产品化、平台化转型战略的不断深入以及网安业务模式的日趋成熟，综合净利率有望随着网安业务毛利率的回升而不断提高。
随着产品化/平台化逐步成熟，公司盈利能力有望持续提升。
在收入快速增长的背景下，公司对费用管控良好，2019-2021 年管理费用率下降明显。另一方面，公司持续加大研发支出，2018-2021 年 CAGR 为 51.7%，研发费用率不断提升，主要是着力推进产品化、平台化升级。
我们认为，随着公司技术升级逐步成熟，研发费用大幅增长态势减缓，未来净利率与毛利率有望同步提升。
公司具备较高的盈利质量，回款情况良好。
2017-2021 年，除了 2019 年以外，公司经营性净现金流都大于净利润，体现了公司良好的回款能力，盈利质量较高。
2019 年经营性净现金流为-2.83 亿元，并非源自回款能力、盈利质量下降，而是执行合同发生的相关支出增加和人工成本增长所致。
1.3 中电科旗下核心资产，团队设置契合“一体两翼”战略
中电太极为控股股东，中国电科为实际控制人，奠基公司国资优势。
2019 年 11 月，中国电科集团第十五研究所将其持有的 33.20%股份无偿划转至中电太极，中电太极自此成为公司的控股股东。截至 2022 年 9 月 30 日，中国电科集团间接持有股份共计 38.84%，属于公司实际控制人。
作为中国电科集团的软件和信息服务业龙头企业、自主可控总体单位、智慧城市与数字政府牵头单位，公司在政策、资金、产业资源、市场等方面获得了广泛支持，未来有望在国家信创工程以及“数字中国”建设中充分发挥国资优势。
中国电科集团是中央直接管理的国有重要骨干企业，综合实力雄厚。
作为太极股份的上级主管单位，中国电科拥有电子信息领域相对完备的科技创新体系，在电 子装备、网信体系、产业基础、网络安全等领域占据技术主导地位，当前定位为我国军工电子主力军、网信事业重要科技力量,其中太极股份是中国电科集团布局网信事业的核心产业平台。
截至目前，中国电科拥有包括 47 家国家级研究院所、16 家上市公司在内的 700 余家企事业单位；拥有员工 20 余万名，其中 55%为研发人员；拥有 41 个国家级重点实验室、研究中心和创新中心。
公司高管主要来自于中电科集团与慧点科技，契合当前“一体两翼”战略。
高管团队以技术出身为主，多数具备工科硕士学历，在业内具备多年从业经验，对技术与公司管理理解深刻，整体治理能力得到良好保障。
目前团队成员主要分为两类，一类来自于中电科集团体系，包括柴永茂、吕灏等，曾负责分管数字政府、云服务等业务，项目服务经验丰富。另一类自于慧点科技，包括吕翊、李庆等，其中吕翊更是担任了太极股份的党委书记、董事长。慧点科技团队的产品化基因与中电科团队的服务经验相结合后，将对太极股份的产品化转型大有裨益。
2 国产化大势所趋，公司掌握核心信创资产
2.1 国产替代势在必行，新一轮东风蓄势待发
随着国内外事件与政策催化，叠加国产产品性能持续进步，根据海比研究院预计，2020-2025 年中国信创 CAGR 高达 37.4%，景气度高。
驱动因素：受逆全球化趋势影响，加之 2017 年以来，中美科技博弈持续升级，美国曾先后将数百家中国企业纳入实体清单。
在此背景下，我国出台了多项政策用以支持科技自立自强，其政策地位在十四五规划和二十大会议中均得到了有力加强。与此同时，历经多年发展，我国信创产品已基本实现从“不可 用”到“可用”的巨大跨越，目前正逐步迈向“好用”阶段，为国产替代的应用落地奠定基础。
市场规模：据海比研究院统计，2020 年中国信创生态市场实际规模为 1617 亿元，同比增长 20.3%。随着国产品牌渗透率的不断提升，中国信创生态市场有望保持高速增长态势，2025 年将达到 7911 亿元，年均增速为 37.4%。
度过 2022 新旧动能转换之年，新一轮信创东风正蓄势待发。
信创产业的落地节奏呈现“2+8+N”态势，党政部门启动最早，金融行业紧跟其后，二者同处第一梯队。近几年中，2020 年属于信创发展元年，2021 年正式迈入应用落地，两年内市场体量迅速增长。2022 年属于党政信创新旧动能的转换之年，受疫情影响，原先计划的信创试点有所推迟，故而需求增速出现下滑。
展望 2023 年，党政部门或将迎来新一轮信创试点，同时行业信创也将继续保持高速发展。
2.2 人大金仓：国产数据库领军，量利齐升可期
人大金仓是国内领先的数据库产品与服务提供商，专注数据库领域二十余载。北京人大金仓信息技术股份有限公司诞生于 1999 年，曾先后承担国家“863”、“核高基”、信息安全专项、电子发展基金、国家重点研发计划等重大课题研究。
发展至今，金仓已构建起覆盖数据管理全生命周期、全技术栈的产品和解决方案体系，具体包括通用型数据库 KingbaseES、分析型数据库 KADB、分布式数据库 KSOne、数据同步软件 KFS 等产品，以及高可用、高性能、智能迁移等 6 类解决方案。其中，通用型数据库 KES 是金仓的核心产品，彰显公司产品实力。
本地部署数据库国产替代空间广阔。
以关系型数据库为例，据 IDC 统计，我国云数据库市场主要被阿里、华为等占据，已经达到较高的国产化水平。
相比之下，本地部署模式中，华为、达梦、金仓等本土厂商合计占比 31.4%；Oracle、微软、IBM、SAP 等海外厂商合计占比 43.9%，高于本土厂商，仍有较大的替代空间。
在当前竞争格局下，金仓作为国产数据库领先厂商之一，未来随党政及行业信创推进，业绩有望加速增长。
据中国信通院与赛迪顾问统计，2021 年中国数据库市场规模为 305.8 亿元，预计 2026 年市场有望达到 930.3 亿元，对应 CAGR 高达 24.9%，我们假设未来党政部门及关键行业的规模占比与 2021 年保持一致；国产数据库品牌在党政部门的远期渗透率为 80%，金融行业为 50%，电信行业为 40%，能源、交通、教育、医疗等其他关键行业保守定为 10%。
综上，2026 年，国产数据库可触达的静态替换空间为 283 亿元
目前国产数据库主要包括传统数据库厂商、初创厂商、云厂商、ICT 跨界厂商四类。
其中，传统数据库厂商成立时间较早，主要专注于集中式关系型数据库；初创厂商一般采用新技术架构，以开源或垂直领域商业化为发展思路，近年来影响力不断增强；云厂商主要借助云计算技术、云服务生态等优势加入行业；跨界厂商并非专精于数据库，主要依靠原有行业优势参与数据库研发。
对客户而言，迁移难度、可靠性、技术性能、安全性、产品生态、股东背景等是目前党政及关键行业选择供应商的主要标准。
旗下核心产品 KingbaseES 高度契合客户筛选标准，综合优势显著。
1）产品迁移：兼容 97%以上的 Oracle 语法，同时配备向导式智能数据迁移工具，便于用户实现平滑无感、极低成本的迁移。
2）高可靠：配备秒级 RTO 及全面容错体系，标杆项目国家电网智能电网调度系统已实现 10 余年 7×24 稳定运行。
3）高性能：按照国际主流测试标准，单机单实例下的评分高达 175 万+；同时，在读写分离集群的支撑下，可承载“万”级用户并发数。
4）高安全：通过多项高级别安全认证，达 到 Oracle、SQL Server、IBM DB2 等国际主流产品的安全水平。
5）生态丰富：积极与生态伙伴兼容适配，现已具备来自 1300 多家公司 4000+份兼容认证，涵盖芯片、操作系统、云平台、中间件以及上层应用软件等领域。
中电科在信创产业中的市场地位有望进一步赋能金仓的综合实力。
当前，信创产业呈现出集团化发展趋势，现已形成“三大四小”产业格局，中国电子、中电科、华为率先入局，在信创市场占据了较高的市场份额，竞争优势最强。其中，金仓隶属中电科体系，与背靠中国电子的达梦同属第一梯队，有望借助集团在客户资源、技术、资金、政策等方面获得广泛支持。
在强劲实力的加持下，近年来金仓的市场拓展与业绩增长均取得较大突破。
市场拓展：金仓数据库广泛服务于党政、金融、能源、国防军工、电信等 60 余个重点行业和关键领域，累计装机部署超百万套，在国产数据库关键应用领域销售套数占比第一。分行业来看，在党政部门，信创市占率超过 50%，部署套数排名第一。
在金融行业，金仓已服务超过 100 家金融信创试点机构，涵盖银行、保险、证券、金融科技、清算机构等各类机构。在能源行业，金仓在“三桶油”国产化升级项目中的市占率分别为中国石油 100%、中国海油 75%、中国石化 50%。
营业利润：在党政信创三期的驱动下，2019-2021 年营收、利润均实现了高速增长，年均增速分别为 100.3%、187.7%。
2022 年 H1，金仓实现收入 1.23 亿 元，净利润 940.05 万元。全年来看，由于 2022 年属于党政信创的新旧动能转换之年，试点规模较小，预计全年收入将呈现小幅增长。展望 2023 年，随着新一轮党政信创的落地，金仓有望恢复高速增长态势。
受益于新一轮信创东风，金仓有望迎来量利齐升。
在数据库行业中，研发、销售等费用投入相对刚性，需要由一定的收入体量来加以摊薄，方能呈现高利润率。
2021 年金仓的净利率为 9.2%，较往年虽有提升，但仍然偏低，主要原因为：金仓目前正处于高速发展阶段，2021 年收入为 3.41 亿元，而研发、销售费用在 2020 年便分别达到了 0.94、0.53 亿元，导致规模效应尚未显现。
展望未来，在新一轮信创的驱动下，随着营业收入的高速增长，规模效应将日趋显著，驱动金仓净利率迎来提升。
2.3 慧点科技：全资 OA 资产，领跑党政及央国企市场
慧点科技是国内领先的管理软件与服务提供商。
北京慧点科技有限公司成立于 1998 年 8 月，是中电科旗下太极股份的全资子公司，深耕行业 20 余年，现已成为管理软件行业知名品牌。
目前，慧点面向党政部门及大中型集团企业客户，打造了完整的数字化产品和解决方案体系，涵盖数字化协同（OA）、数字化监督、智慧会务等软件产品，以及平台化、定制化应用开发、管理咨询和系统集成等专业服务。
成熟的产品与服务使其积累了中国移动、中国石化、中国海油、国家能源集团等众多央企客户，在国资委直属企业中的市占率超过 65%，在中国企业 100 强、500 强中也一直处于行业领先地位。
受益于企业数字化转型与信创 OA 替换，中国协同办公市场保持较快增长。
相较数据库、操作系统、芯片等产品，OA 的替换逻辑存在较大不同，前者业务机遇主要来自于将 Oracle、Microsoft、Intel 等海外巨头替换为国产品牌。
而在 OA 信创中，当底层软硬件替换为国产化环境以后，原先的老 OA 系统不予支持，需要厂商针对信创环境进行适配升级。
据此，信创对 OA 行业的影响将不仅仅是竞争格局，同时也能带来大量以新换老的增量需求。
据艾媒咨询统计，2021 年中国协同办公市场规模达 264.2 亿元，同比增长 15.6%。
在企业数字化转型以及信创 OA 替换的驱动下，协同办公行业的市场规模将进一步扩大，预计 2023 年有望达到 330.1 亿元，同比增速保持在 10%以上。
艾媒咨询调研显示，协同办公的产品用户主要分为党政军/央国企、大型民营企业和中小企业，各类机构需求各异。
目前，慧点主要专注于党政军和央国企市场，该市场未来的核心增量为信创 OA 替换。
我们认为，慧点作为国产 OA 领军，在信创布局、技术实力、客户基础等方面表现卓著，未来将充分受益于 OA 系统的替换趋势。
三大平台彰显慧点技术实力。
慧点依托中国电科 WE 数字化工作环境，坚持“平台+应用+生态”的发展方向，打造了 WEP 数字化应用云平台、WE.Flow 智能工作流引擎以及 CUBE 人工智能平台三大基础平台。
平台具有微服务、集团化、PC 移动一体化等特性，全栈适配国产化环境，提供多种组合信创环境服务支持，满足替代终端混合环境使用，在央行信创生态实验室测评中取得了非常优异的信创性能测评数据。
2021 年，慧点作为头部 OA 厂商成功从千家信创企业中入选亿欧 “2021 中国信创产业供应商 60 强”。
慧点客户基数庞大，在高用户黏性的信创 OA 市场更具优势。
相较其他软件产品，下游客户对 OA 系统具备更高的使用黏性，据慧点科技官网披露，客户二次签单率超过 95%。因此，在信创 OA 替换市场中，存量客户基数庞大的公司将更具竞 争实力，公司也推出了党政信创平台与金融信创 OA。
在党政及大型企业市场，目前慧点覆盖超过 65%的国资委直属企业，52%的中国 100 强企业，20%的世界 500 强企业，3000+集团型企业及政府机构。
在金融企业市场，目前已经在中国人民银行、中信银行、兴业银行、南京银行、新华保险、华泰证券、郑州商品交易所等多家金融机构部署使用。
受益于党政及央国企市场的竞争优势，慧点市占率排名靠前。
据 IDC 统计，2022 年 H1，在传统部署模式下的中国企业团队协同软件市场中，泛微、致远互联、慧点科技的市场份额分别为 22.3%、21.6%、14.8%，三大厂商共处第一梯队，且各 具特点。
其中，泛微针对大、中、小型客户市场构建了多层次的营销服务体系；致远互联专注协同管理数字化云平台的建设，坚持“平台化和生态化”的发展战略，深耕企业及政务两大市场；而慧点以直销模式为主，在党政及央国企市场优势显著，具备更强的定制化服务能力。
3 数字化景气上行，核心赛道见证太极力量
3.1 数字经济暖风起，掘金数字化转型与数据要素市场
近年来我国数字经济持续保持高景气，正逐步成为经济转型期的新动能。
相较 2016 年，2021 年中国数字经济绝对值增长超过一倍，GDP 占比提升 9.6pct，经济地位愈发重要，正逐步成为我国经济增长的新动能。
密集政策为数字经济保驾护航，目前正逐步迈向产业落地阶段。
2022 年 1 月，重要文章《不断做强做优做大我国数字经济》，阐明了发展数字经济的重大意义，此后数字经济相关政策持续发布。在密集政策的支持下，我国数字经济目前正逐步从政策指引迈入产业落地，驶向发展的快车道。
数据要素市场拉开序幕，政务数字化是首要任务。
2021年我国数据要素市场规模为 815 亿元，国家工业信息安全发展研究中心预计2025年有望达到 1749 亿元，年均增速高达 21%。
从数据类型来看，数据要素主要分为公共数据、社会数据以及个人数据三类，其中政务数据属于公共数据，我国政务 IT 行业经过多年发展，目前已进入政务数字化阶段，除原有数字服务外，开始关注政务数据的赋能价值。
2022 年 3 月，《浙江省公共数据条例》正式实施，在保障数据安全的前提下，率先揭开公共数据进入要素市场的帷幕。同年 10 月，国务院印发《全国一体化政务大数据体系建设指南》，明确 2023 年初步形成全国一体化政务大数据资源体系，并鼓励依法依规开展政务数据授权运营，培育数据要素市场。
3.2 公司政企数字化卡位优势显著，有望充分受益数字经济发展
公司贴合数字政府总框架创新性提出“云+数+应用+生态”一体化服务模式，自下而上各层级均已具备显著优势。
公司耕耘政府 IT 行业三十余年，几乎参与了四大发展阶段的所有重大项目，包括三金一网工程，两网一站四库十二金、一网通办、一网统管、政务数据一体化等。
经过多年的项目实践，公司锻造了完整的产品与服务体系，对数字政府建设形成了深刻的行业理解，故而能够贴合《指导意见》确定的数字政府总框架，创新性提出“云+数+应用+生态”一体化服务模式。
从细分产品来看，我们认为公司在政务云、政务大数据以及智慧应用三大层级均已具备显著的竞争优势，未来将在数字政府建设浪潮中大显身手。
政务云：行业排名前六，项目案例与安全能力得到广泛认可。
目前，公司已对北京、天津、海南、甘肃、山西、榆林等多个省市进行战略布局，在 11 个行业、230 多家委办局用户单位中落地近 2000 个业务系统，服务 4 大品类超过 200 个服务 项目，积累了丰富的项目案例。
同时，公司还通过了中央网信办可信云服务认证、国家信息安全等保三级测评等多项国家级安全资质，被公安部 11 局圈定为重点互联网企业，安全能力得到多方认可。
据 IDC 统计，2019 年公司以 4.8%的市占率，成功跻身中国政务云服务运营商市场前 6 名，具备较强的综合优势。
政务大数据：客户案例与公共数据集积累深厚，彰显公司竞争优势。
政务大数据层级的核心产品为一体化数据服务平台，公司基于该平台对北京、天津、山西、 广西、海南等省份进行了广泛布局，落地了诸多服务案例。
尤其是北京市，多年来公司深度参与了北京市政务大数据共享、开放、治理与融合等各项应用，服务项目包括北京市政务信息资源梳理及资源目录建设、北京市大数据目录体系及数据治理等。
截至 2021 年底，公司在公共数据方面已经形成了深厚积累，通过由公司建设的政务信息资源网向社会无条件开放 115 个单位 7949 个数据集，加上有条件开放数据，累计开放数据集 11504 个，公共数据 71.86 亿条。
智慧应用：行业覆盖率高，一网通办、一网统管分别位居市场第二、第一。
智慧应用层级的核心产品为一网通办与一网统管。
作为数字政府建设的领跑者，公司现已覆盖 70%以上的国家级重大政务信息化工程，十余个国家部委，三十余个省市政务服务平台。其中，最具代表性的项目便是“国家互联网+政务服务平台”、“国家互联网+监管平台”，公司凭借自身技术实力，成功领航建设两大国家级标杆项目。
截至目前，一网通办已为国家和十余个省市提供服务，据 IDC 统计，2020 年太极以市场份额 16.8%，在一体化政务服务平台解决方案市场排名第二。
一网通管覆盖了一个国家级平台、六个国家部委和十个省级平台，市占率位居全国第一。
企业端：TECO 平台具备丰富的业务实践经验，广受业界认可。
相较党政行业，太极在工业领域同样耕耘良久，从 1993 年首次服务贵溪冶炼厂开始，便不断积累着工业 Know-how，在 SIS、MES、EAM、ERP、OA 等方面已经具备丰富的业务实践。
因而在工业互联网时代，公司方能迅速抓住机遇，率先推出 TECO 工业互联网平台。
2018 年公司成为工业互联网产业联盟电力能源行业的牵头单位以后，依托TECO平台积累了大量丰富的服务案例，包括国家试点示范项目华能AIdustry、浙能调度中心等。
通过典型实践，TECO 平台在业界获得广泛认可，2018 年通过了工业互联网产业联盟的可信服务评估认证，2022 年荣登由德本咨询、中国科学院旗下《互联网周刊》推出的“2021 工业互联网解决方案提供商 TOP100”。
携政企数字化积累，数据要素流转市场可期。
扎根数据供给端的优势积累，公司开始逐步向数据流通端迈进，2020 年承担了北京数据交易平台的技术开发及支撑服务，该平台是全国首个完整的大数据交易平台，为公司积累了一定的先发优势。
2021 年 3 月，北京国际大数据交易所成立，同时北京金控集团联合 48 家单位发起设立了北京国际数据交易联盟。
公司作为联盟的首批成员，在交易所筹备期间不仅协助制定了《北京国际数据交易服务指南（总则）》，还参与了北京国际数据交易平台（二期）总体建设方案的规划设计工作。
4 盈利预测与估值
系统集成服务：为坚定落实“一体两翼”发展战略，公司将继续适当压缩系统集成服务的收入体量。预计 2022-2024 年收入增速分别为-5%、0%、0%。
网络与信息安全：2022 年属于信创产业新旧动能的转换之年，受疫情影响，原先计划的信创试点有所推迟，导致网安业务的收入增速出现下滑。
展望未来，公司作为中电科旗下的自主可控总体单位，竞争实力持续领先，有望充分受益于新一轮信创东风的重启。预计 2022-2024 年收入增速分别为 5%、30%、25%。
云服务：公司在政务云领域位居行业前列，客户案例与安全能力均得到了广泛认可。以政务云为基础，公司正不断向国资云、行业云拓展，以进一步打开业绩天花板。
总体而言，云服务行业景气度良好，有望为公司提供坚实的业绩基础。不过 2022 年在疫情的影响下，云服务订单交付受阻，收入增速仅有小幅提升。
预计 2022-2024 年收入增速分别为 10%、30%、25%。
智慧应用与服务：公司深耕政企数字化多年，依靠云服务、大数据以及智慧应用三大层级的业务积累，在政府、公共安全、国防及关键行业等数字化转型赛道中构建了显著的综合优势。
受益于数字化景气上行，智慧应用与服务（其他）具备广阔的成长空间。由于信创试点的推迟，2022 年人大金仓、慧点科技的收入增速将有所下滑。后续随着新一轮信创重启，两大核心资产有望恢复高速增长态势。预计 2022-2024 年收入增速分别为 23.3%、35.2%、32.9%。
综上所述，预计 2022-2024 年公司总收入增速分别为 6.4%、23.5%、21.9%。
毛利率预测：在信创产业持续深入的背景下，随着信创集成类项目占比的逐步减少，以及网安业务模式的日趋成熟，网安业务的毛利率有望逐步提升。
与此同时，在“一体两翼”战略的指引下，公司全面推进产品化、平台化转型，自有产品、平台占比将不断提升，有助于改善数字解决方案的盈利能力。
综上所述，我们预计公司 2022-2024 年综合毛利率分别为 21.3%、22.3%、23.3%。
国产化浪潮下，公司掌握人大金仓和慧点科技两大信创核心资产，有望从国产化旺盛需求中受益。
其中，金仓由于规模效应尚未显现，随着收入的高速增长，盈利能力有望持续提升。数字化浪潮下，公司作为中电科集团的数字化转型关键力量，三十余年的业务积累或将奠基新一轮收入增长，同时“一体两翼”战略还可带来盈利能力的提升。
目前，数据要素市场正处高速发展初期，供给流通的双侧布局以及政务数据的良好卡位有望助力公司掘金数据要素新蓝海。
我们预测公司 2022-2024 年实现收入 111.8 亿元、138.1 亿元、168.3 亿元，归母净利润 4.20 亿元、5.18 亿元和 6.52 亿元，对应 PE 估值分别为 51.6 倍、41.8 倍和 33.2 倍。
选取中国软件（中国电子旗下泛 G 端信息化）、数字政通（数字政务）、南威软件（数字政务）、电科网安（电科旗下网安企业）、致远互联（国产 OA）为可比公司。
5 风险提示
技术研发不及预期：公司产品属于 IT 架构中的核心底层基础软件，对性能要求高，在海外同类产品具备一定先发优势，同时国内科技巨头纷纷发力的竞争格局下，若公司技术研发不及预期，可能导致其产品竞争力下降。
信创推进不及预期：当前国内政企对于国产大数据基础软件除了内生的数字化增量需求，短期催化更为显著的是存量国产替代，若相关政策推动以及落地执行不及预期，公司业绩增长可能减速。
宏观经济扰动：公司下游客户中，政府、能源、制造业等行业 IT 支出能力一定程度受宏观经济影响，若经济状况恶化，可能导致下游客户预算不足。
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报告来自【远瞻智库】
